星辰科技深耕伺服系统 26 年，主攻航天军工、新能源及自动化领域：桂林星辰成立于 1995 年，是一家民营军工企业具备完整的军工资质，为航天/军工、新能源以及工业自动化领域提供各类高端伺服系统、智能控制管理系统。公司规模稳定增长，2020 年营收 1.37 亿元，同比增长 44.21%，2017-2020 年营收 CAGR23.61%；归母净利润 3843 万元，同比增长 69.36%，2017-2020 归母净利润 CAGR50.96%。

  航天军工国家重点项目紧密合作者，产品完成“双 100%”国产替代：自成立以来，公司一直专注于伺服系统的研发技术，截至最新公司取得专利和软件著作权共计 74 项，其中发明专利 27 项，实用新型专利 18 项，外观设计专利 8 项，软件著作权 21 项。公司长期参与多款新型军用装备的配套，参与国家重点项目配套，如“远望”号系列远洋测量船舰载雷达，“神舟”系列载人宇宙飞船，“嫦娥”工程，“天宫”工程、南极昆仑科学考察站的卫星通信雷达；公司产品配套装备参加了新世纪以来的历次大阅兵；重点项目进程中公司积累了广泛的军品重点项目客户群体，包括航天科工、中船集团、中国兵装、中国电科、航天科技等集团和他的下属科研院所等，成为国家重点项目紧密合作者。 公司依照军方“双 100%”，即“100% 的元器件数量、100%元器件种类”全部国产化的要求，已成功推出“双 100%”伺服系统。军用伺服市场参与者分为军工集团下属单位和少数非公有制企业，公司为少数参与军用高端伺服领域民营企业之一， 产品具有高度定制化的特点，与其他竞争对手在技术、价格、服务等方面没有同类可比的产品，航天航空伺服系统领域市占率超70%。

  高精度和大功率的自动化民品伺服领域也是看点：公司民品伺服产品主要运用于风电变桨驱动器和注塑机， 在风电领域公司与上海电气集团紧密合作，为电气集团子公司电气风能风电变桨驱动器提供商，2020 年对其销售额占比93.28%，公司军用环境条件的产品使得风电变桨驱动器能够充分满足风电应用环境的海上、三北地区、高原环境的要求。在工业控制领域公司高精度、高响应性的伺服系统能够使公司部分细分产品在高端伺服领域替代进口：公司自主研发的注塑机性能国内外领先； 针对外资品牌垄断的内绕机、弹簧机、大功率 AGV 等细分工业自动化的领域研发出了专用伺服系统产品，并开始推广试用，并在绕线速度、响应速度、过载能力上达到进口标准。

  军工和新能源出售的收益提升推动毛利率上升：2018/19/20 航天军工出售的收益占主营收入的占比分别是 42.49%/50.14%/52.27%，为公司最大营收分拆项；新能源出售的收益占主要经营业务收入比例为 5.93%/15.14%/23.27%，工业控制领域出售的收益占主营收入的占比分别是 51.58%/34.73%/23.85%，整体上来看，三项业务在 2020 年均实现了增长； 毛利率相比来说较高的航天军工与新能源销售占比逐年上升，消化工业控制领域份额。受益于营收结构优化，2018/19/20 年公司综合毛利率分别是 51.38%/53.00%/53.24%。

  产销率保持高位供给偏紧，募投项目两年投产或释放产能：2 018-2020 年，伺服驱动器平均产销率 92.40%，伺服电机平均产销率 97.70% ， 2020 年伺服电机产销率超 100% ，供给端长期偏紧。公司计划建造军用随动控制总成产业化子项目和伺服电机扩充项目，计划投资总额 8800 万元，其中项目建设投资4800 万元，铺底流动资金 4000 万元，项目建设周期 2 年。

  投资建议：公司为航天军工伺服领域非公有制企业领军人，2020 年实现盈利收入 1.37亿元，同比增长 44.21%。公司产品用于国内重点项目如“神舟”系列、“远望”舰队、国庆阅兵，积攒了航天科工、中船集团等一系列军用客户，其高品质的产品性能部分实现进口替代。考虑到公司当前供给偏紧，军用市场受益于军费支出增加、军民融合政策等仍有增长空间，而民用市场进口替代空间持续很大。另公司目前估值对应 PE 17.9X，相较可比上市公司平均 PE 58.53X建议关注。

  风险提示：核心技术泄露风险、军品价格波动风险、研发风险、风电取消补贴后业绩下滑风险